Die wirtschaftliche Entwicklung im Schlussquartal 2024 war schlechter als vom Statistischen Bundesamt bei der Schnellschätzung im Januar angedeutet. Das Bruttoinlandsprodukt schrumpfte im Vorquartalsvergleich um 0,2 %. Der Start in das neue Jahr verspricht nicht viel mehr Dynamik, zumal die anstehende Bundestagswahl und die zunehmenden Divergenzen der Parteien der Mitte eine Koalitionsbildung erschweren. Auch die erratische Zollpolitik Donald Trumps lässt die Unsicherheit ansteigen. Dass eine Zolldebatte für die EU kommen wird, steht außer Frage. Letztlich geht es um das Ausmaß möglicher Zölle und – was weitaus wichtiger ist –, ob sie möglicherweise wie im Fall Kanadas und Mexikos vorwiegend Verhandlungsmasse und damit nur temporärer Natur sind.

Prognoserevision: Leichte Abwärtsrevision des Bruttoinlandsprodukts und der Inflation für 2025.

Die wirtschaftliche Entwicklung in Euroland war zum Jahresabschluss schwach. Das Bruttoinlandsprodukt konnte nach der vorläufigen Schnellschätzung von Eurostat kein Wachstum vorweisen, sondern stagnierte im vierten Quartal 2024. Unter den vier großen EWU-Ländern waren die Wachstumsunterschiede weiterhin groß. Spanien lag mit einem Plus von 0,8 % im Vergleich zum Vorquartal (qoq) erneut an der Spitze. Die rote Laterne trug Deutschland mit einer Schrumpfung der Wirtschaftsleistung um 0,2 % qoq. Dazwischen reihten sich Italien (0,0 % qoq) und Frankreich (-0,1 % qoq) ein. Der europäische Arbeitsmarkt ist weiter von Vollbeschäftigung geprägt. Die Arbeitslosenquote lag im Dezember mit 6,3 % nur knapp über dem Allzeittief aus dem Vormonat.

Prognoserevision: Abwärtsrevision der BIP-Prognose und Aufwärtsrevision der Inflationsprognose.

Das Bruttoinlandsprodukt ist im vierten Quartal vergangenen Jahres um 2,3 % gegenüber dem Vorquartal und auf das Gesamtjahr hochgerechnet angestiegen. Besonders das kräftige Konsumwachstum und die schwache Investitionsentwicklung waren auffällig. Von den überraschend niedrigen Lagerinvestitionen dürfte der Jahresstart 2025 profitieren. Ab Februar gibt es nun für importierte Güter aus China einen Zollaufschlag um 10 Prozentpunkte. Dies ist etwas früher als, aber nur halb so hoch wie von uns bis-lang unterstellt. Wir gehen davon aus, dass zeitverzögert eine weitere Zollanhebung folgen wird. Die Zölle gegenüber Kanada und Mexiko wurden noch vor ihrem Inkrafttreten für einen Monat ausgesetzt und sind weiterhin nicht Bestandteil unserer Prognosen.

Prognoserevision: Aufwärtsrevision des Bruttoinlandsprodukts sowie der Inflationsprognose 2025.

Bei ihrer Ratssitzung im Januar unterstrich die EZB ihre Erwartung, dass ein in diesem Jahr nachlassender Lohndruck zu einer dauerhaften Konvergenz auf das Inflationsziel führen wird. Sie stellte deshalb eine weitere Lockerung in Aussicht, deutete dabei allerdings nicht an, bis in den expansiven Bereich vorstoßen zu wollen. Eine erneute Senkung bei der nächsten Ratssitzung im März dürfte unter den Mitgliedern weitgehend unstrittig sein. Danach könnten unterschiedliche Einschätzungen über den Restriktionsgrad der Geldpolitik aber ein langsameres Vorgehen zur Folge haben, mit weiteren Zinsschritten erst im Juni und September. Die EZB hält sich nach wie vor bedeckt darüber, wie sie auf eine Eskalation der Handelsstreitigkeiten mit den USA reagieren würde. Denn die Implikationen für die Inflation im Euroraum hängen von vielen Details ab und sind daher in ihrer Summe nicht eindeutig. Vor diesem Hintergrund müssten die Anzeichen für eine Verlangsamung des Wirtschaftswachstums sehr deutlich sein, um die EZB zu einer stärkeren Lockerung ihrer Geldpolitik zu bewegen.

Wir gehen nach wie vor davon aus, dass die EZB den Einlagensatz in den kommenden Monaten auf 2,0 % reduzieren wird. Dennoch könnten die Renditen kurzlaufender Bundesanleihen vorübergehend unter dieses Niveau fallen, da aufgrund des schwachen konjunkturellen Umfelds und schwelender globaler Handelskonflikte die Risiken asymmetrisch in Richtung einer stärkeren Lockerung verteilt sind. Am langen Ende der Bundkurve bleiben die hohen Renditen langlaufender US-Treasuries und die Sorge der Anleger vor stark anwachsenden Staatsanleiheemissionen auch in Deutschland und im Euroraum Belastungsfaktoren. Auf etwas längere Sicht sollte eine nachlassende wirtschaftspolitische Unsicherheit dies- und jenseits des Atlantiks aber zu etwas geringeren Laufzeitprämien und damit zu einer Verflachung der Bundkurve führen.

Prognoserevision: Prognoserevision: Etwas niedrigere Renditen v. a. in den kurzen Laufzeiten.

Seit Jahresanfang bewegte sich der EUR-USD-Wechselkurs zwischen 1,02 und 1,05 USD je EUR. Mitte Januar erreichte er gar ein Zweijahrestief von 1,0198. Starke US-Arbeitsmarktdaten für Dezember zusammen mit Trumps Zolldrohungen (bereits vor seiner Amtseinführung am 20. Januar) haben den US-Dollar gestärkt. Nun beherrscht Trumps unvorhersehbare Zollpolitik den Ausblick. Anfang Februar hat das Aussetzen der zuvor angekündigten Zölle gegen Kanada und Mexiko (für 30 Tage) für ein kleines Aufatmen beim Euro gesorgt. So tendierte der Wechselkurs wieder aufwärts in Richtung der Marke von 1,04, nachdem er zuvor auf 1,02 USD je EUR abgetaucht war. Mit mehr Auftrieb für den Wechselkurs ist vorerst aber nicht zu rechnen. Denn abgesehen von den angedrohten US-Zöllen gegen die EU hat der Euro weiterhin auch „hausgemachte“ Belastungen zu verarbeiten.

Der DAX startete hervorragend in das neue Jahr und lag zwischenzeitlich bereits über 9 % im Plus. Damit war er einer der weltweit stärksten Indizes, trotz der bekannten Probleme des Standortes Deutschland. Treiber waren Hoffnungen auf Reformen nach der Bundestagswahl, die zuvor geringe Positionierung sowie einige verbesserte Konjunkturindikatoren. Zudem unterstützten einige Einzeltitel, unter anderem dank starker Quartalszahlen. Kurzfristig stehen vor allem die US-Zollrisiken im Fokus der Märkte. Sollte US-Präsident Trump für die EU neue Zölle erheben, könnte das kurzfristig belasten. Allerdings dürfte es nach einer Verhandlungsphase dann auch zu einer einvernehmlichen Einigung kommen. Nach dem starken Jahresauftakt und klar über 20 % Kursplus in den letzten sechs Monaten ist der DAX kurzfristig anfälliger für Gewinnmitnahmen. Etwaige Schwächephasen bieten sich aufgrund langfristig guter Aussichten, moderater Bewertungen und solider Dividendenrenditen für Zukäufe an.

Prognoserevision: Anpassungen bei den 3- und 6-Monatsprognosen.

Unternehmensanleihen sind erfolgreich ins neue Jahr gestartet. Neuemissionen sind mit hohem Tempo aufgelegt worden und stießen dabei auf eine starke Nachfrage. Viele Anleihen blieben auch im Sekundärmarkt gesucht und konnten sich teils deutlich im Spread verringern. Bei einigen der jüngsten Emissionen sind die Spreads aber anscheinend im Zeichnungsverlauf zu stark reduziert worden, sodass kein Platz mehr für eine gute Performance im freien Handel blieb. Die Spreads halten sich auf niedrigem Niveau, können aber nicht den starken Aktienmärkten folgen. Die Berichtssaison zum vierten Quartal 2024 dürfte für große europäische Unternehmen nochmals rückläufige Gewinnzahlen mit sich bringen. Die Markterwartungen sind aber bereits deutlich reduziert worden, sodass wir trotz Gewinnrückgängen mit positiven Überraschungen rechnen.

Trotz der Sorgen um eine neue Welle des Protektionismus sind Schwellenländeranleihen gut in das neue Jahr gestartet. Hohe Kupons und leicht rückläufige Renditen haben sowohl Lokal- als auch Hartwährungsanleihen gestützt. Lokalwährungsanleihen profitierten zudem von Währungsgewinnen insbesondere lateinamerikanischer Währungen, die zuvor stark unter Druck geraten waren. EM-Aktien entwickelten sich erneut schwächer als der MSCI-World, was einmal mehr vor allem auf die schwache Entwicklung des chinesischen Marktes zurückzuführen war. Die Unsicherheit hinsichtlich der US-Zollpolitik dürfte im weiteren Jahresverlauf anhalten, doch dürfte der Protektionismus die Weltwirtschaft nicht in eine Rezession stürzen. Die bestehenden Konjunkturrisiken dürften aber helfen, die Zinssenkungserwartungen für die meisten Länder intakt zu halten, auch wenn der Raum für eine weitere Lockerung der Geldpolitik in den USA begrenzt erscheint. In Brasilien sieht sich die Notenbank zu einer deutlichen Straffung der Geldpolitik gezwungen, nachdem sich dort Inflation, Inflationserwartungen und Fiskalpolitik in die falsche Richtung entwickelt haben.